广发证券：业绩高增长、战略清晰的国内一流券商“强烈推荐”

类别：公司研究机构：方正证券股份有限公司研究员：王松柏，童楠，刘欣琦日期：2015-02-16

【2014年业绩概述】

广发证券2014年收入133.9亿，同比增长63%；归属母公司净利润50.2亿，同比增长79%；净资产396亿，比13年底增长14%；总资产2401亿，比13年底增长105%。2014年元，元。由于之前公司已经公布业绩快报，业绩符合预期。

【点评】：

经纪业务同比增长39%：2014年，广发证券股基交易市场份额达到4.31%，比13年上升0.3%；2014年佣金率万分之7.2，比去年全年下滑万分之1.6；经纪业务收入50.5亿元，同比增长39%。

自营业务同比增长34%：2014年自营业务收入39.1亿，同比增长34%，股债两市走强是自营业务收入增长的主要原因。

资管业务收入大增，同比增长448%：2014年资产管理业务收入11.2亿，同比增长448%，主要是由于集合业务规模大幅增长带来的。14年底公司集合资产管理业务规模为481亿，同比增长209%。

投行业务爆发，同比增长289%：2014年公司投行业务收入17.4亿元，同比增长331%；共承销14个IPO项目，共145.7亿元；14个定增项目，共108.7亿元；3个配股项目，46.4亿元；公司债、企业债及可转债承销37只，共350.6亿元。

两融和股权质押业务快速增长：截止到14年底，公司两融业务规模达到643.6亿元，比去年底增长223%，高于行业的196%；股权质押业务(按存量未解压抵押物市值计)规模205.4亿元，比去年底规模增长107%。利息净收入15亿，同比增长54%。

管理费用同比增长40%：由于整体收入和利润的大幅增长，2014年广发证券的管理费用达到59.3亿，同比增长40%。

盈利预测与投资建议：广发证券作为一家大型券商，显著受益于行业创新政策的落地；公司在P2P、互联网客户导流等互联网金融领域的布局领先同业；预计公司在15年也将推进H股IPO。同时，从估值角度来看，公司目前15年的PE仅为19倍，位于上市券商较低水平。无论从基本面、政策面还是估值角度来看，目前公司股价相对其他上市券商都有较大吸引力。基于以上理由，维持公司“强烈推荐”评级。预计公司合理价格为30.68元，对应15年25倍PE.

风险提示：二级市场波动对于公司整体业绩稳定性带来一定的不确定性；港股上市进程如低于预期影响公司战略推进。

神州泰岳：游戏加速业绩增长，智慧线不断推进行业应用

类别：公司研究机构：广发证券股份有限公司研究员：刘雪峰，康健日期：2015-02-16

中清龙图借壳上市，新游戏加速业绩增长

友利控股2015年1月23日公告，中清龙图将借壳上市。《刀塔传奇》作为中清龙图2014年首推的重点产品，一周年累计注册用户7,000万，日活跃用户达385万，占据安卓和iOS畅销榜超200天，月流水已达2.7亿(除海外)；中清龙业绩有望超预期，我们预计投资收益有望达40亿-50亿。壳木新游戏《刀塔帝国》是由壳木与360合资的泰奇互动发行，在IOS和安卓平台畅销榜排行前列，我们保守预计《刀塔帝国》月流水在5000万以上。

智慧线潜在市场空间巨大，不断推进行业应用

智慧线2.0凭借技术优势及市场比较定价法，在未来长时间内保持显著的成本优势，从增量市场开始，先发优势足以保证获取丰厚的盈利；智慧线3.0与众多垂直行业企业合作铺设产品，从互联网物理基础层面借助EVA客户端大量吸引用户，对用户行为数据收集分析，从而进行精准营销。公司智慧线产品从2015年开始大规模推广，保守预计收入达上亿元。

中移动融合通信核心供应商，推进海外融合通信业务

虽然飞信对公司2014年上半年净利润下降产生重大影响，但从最新招标来看基本已经触底。融合通信业务，国内成为中移动融合通信核心供应商；海外与Reliance公司成立合资公司有利于推进公司海外业务的发展。

公司的IT运维管理业务具有稳定而优质的大客户，IT运维管理市场空间巨大以及公司高效的管理机制，我们预计未来仍可以维持20%的稳定增长。

盈利预测与估值

2014年1-9月公司净利润同比增长1.72%(Q3单季度同比增长61%)，预计全年增速15%-30%；基于收购天元网络和祥升软件后，协同效应明显，加宽加厚公司运维管理业务，整合教育类资源。预计公司2014-2016年EPS分别为0.50、0.80、1.18元(发行后全面摊薄)，维持“买入”评级。

风险提示

智慧线产品的大规模推广仍有一定不确定性；手游市场竞争激烈，新游戏不确定性较大；海外融合通信平台及游戏平台推广低于预期。

华夏幸福：京津冀+产业新城标杆，再融资奠定成长

类别：公司研究机构：国泰君安证券股份有限公司研究员：李品科，侯丽科日期：2015-02-16

投资要点：

维持增持评级。维持2014、15年、3.85元的预测。京津冀一体化加速落地有助推动公司优质资源加速释放，若再融资成功完成更可进一步推动公司发展加速，故上调目标估值至2015年16倍PE，对应上调目标价至61.8元。

华夏幸福公告再融资预案，拟募资70亿元，发行底价41.75元/股；再融资可推动公司优质资源加速释放，持续高增可期。1)再融资拟发行不超1.68亿股，股本摊薄低仅13%。2)募集资金将投入固安和大厂园区住宅项目开发以及偿还银行贷款，丰富资金可推动公司优质资源加速释放。3)三季度末净负债率164%，若增发完成，净负债率可降低到50%，进一步加杠杆空间较大。

园区开发模式独特，PPP模式之标杆；企业资源丰富，与政府议价能力强，未来多元拓展储备资源多；超过40%的ROE水平行业领先。

1)公司园区开发利润率水平高，产业发展回报为落地投资额的45%，毛利率达95%以上。2)招商能力卓越，企业资源丰富，固安园区标杆效应明显，与政府谈判能力强。3)设立美国硅谷孵化器、清华大学中试孵化基地等，创新孵化或成为新的增长极。

环北京受托开发面积估计达1500平方公里，京津冀一体化最佳受益标的。同时，首都新机场预计2018年投入使用，毗邻公司固安等园区，受益区域价值提升。

风险提示：京津冀一体化的实际推进速度存在低于市场预期的可能。

深天马A:LTPS成功量产，目标：JDI

类别：公司研究机构：国海证券股份有限公司研究员：王凌涛日期：2015-02-16

公司2月6日发布了2014年年度报告，本期实现营收93.22亿元，同比增加11.62%，归属于母公司股东的净利润6.13亿元，同比下降6.85%，经营活动产生的现金流量净额为13.86亿元，同比下降38.81%；(增发九月完成，并入公司的新增营收利润和计算股本都按照全年只四个月做了相应加权).

厦门天马目前已经基本完成量产爬坡，良率达到行业领先水平，未来良率还有进一步提高的空间。其意义在于：一方面奠定了厦门天马国内第一条成熟量产LTPS产线的地位，另一方面为厦门与武汉两条新投的LTPS六代线取得了重要的建设、运营、技术、工艺经验和人才、客户储备，与国内其他竞争对手从零起步或者说尚处于调试中的状态相比，同期投入建设的天马的这两条LTPS产线至少会有半年以上的先期达产优势。

1.LTPS、a-si、黑白无源三大产线业已成型。

厦门LTPS产线成功量产后，公司已经成功打造出LTPS(高阶消费品)、a-si(中高阶消费品、专业显示产品)、黑白无源(专业显示产品)三大应用产线，可覆盖1“-21”中小尺寸全产品规格，并能够为客户提供差异化的定制产品，具备非常灵活的柔性交付能力。

a-si与黑白无源的成熟产线已投入运行多年，公司具备2、3、4.5、5代各类共6条TFTa-si产线，一条TNSTN产线。消费电子领域国内外智能终端厂商中华酷联、金立、OPPO、VIVO、SONY、三星、LG等均为公司下游客户，而且市占率还在不断提升。专业显示是公司一直保有优势的行当，该领域的特点是：认证门槛高、客户粘性高、产品毛利率高。天马经过多年的努力在专业显示的众多细分市场下积累下众多优质客户，尤以车载、医疗、POS、HMI这四个细分子行业最为突出，具备较强的长期盈利能力和较高的竞争壁垒。

厦门代线成功量产之后，天马在LTPS领域的全球产能排名将列入JDI、SHARP、LG、友达之后的第五位。两条LTPS6代线成功达产后，天马LTPS产能将超过LG、SHARP和AUO，与JDI并驾齐驱。这将会大举改变当下LTPS屏幕需求主要依赖JDI、SHARP的无奈状况。而且未来手机屏幕将逐渐从HD向FHD、甚至于WQHD过渡，而传统的a-si并不适合做FHD以上的屏幕，所以LTPS产能保有量将直接决定两年后的市场竞争形势，这也是TCL和京东方今年先后上马LTPS六代线的主要原因。

2。多元化技术储备，灵活交付周期。

在消费电子领域，除通过LTPS建立竞争壁垒之外，公司还在很多方面早有储备：去年红极一时的3D显示技术、国内首家点亮并取得首届CITE“创新产品与应用金奖”的AMolED技术、除韩系的三星、LG外少数透明显示技术的拥有者、适用于高端手机的超窄边框技术、可折叠可弯曲的柔性显示面板技术等等，这些都将为公司未来快速切入市场最新最热产品提供有力的技术支撑。面对中国本土消费电子厂商的快速崛起，除制造成本的优势外，公司的本土化服务优势亦在逐步显现，天马在技。

术支持和售后维护方面能够为终端厂家提供优质有效的快速反应服务，产品贴合、模组等全部自制，生产周期非常短，垂直起量交货周期可压缩至28天，供应与交付安排非常灵活。

3.tdDI:in-cell技术的下一发展方向。

公司完成液晶屏从高阶至低阶的全段布局后，下一个重点延伸的方向之一毫无疑问是加大面板集成触控的投入。

从行业维度来看，目前在in-cell触控面板领域，除iPhone配备了自有技术的专用面板外，只有JDI的“PixelEyes”混和式in-cell产品在市场上推广，其他面板厂家所自研的in-cell触控技术或因成本，或因良率，或因镀膜消影等等问题在在终端产品的实际设计成本和组装成本上并没有绝对优势。

最近几年面板厂商与显示驱动芯片厂商一直在致力推动这一状况的改变，其中一个解决in-cell面板成本与工艺问题的方案就是tdDI(TouchwithDisplayDriver)：在外部器件上采用触控显示集成的单芯片方案，一个FPC就可以连接，使外围元器件成本不要高出外挂式的太多。过去两年这一方案一直不太成熟，去年六月，触控IC厂商Synaptics收购了显示驱动器IC厂商RenesasSPDrivers，开始逐渐完善显示集成触控的蓝图。截至最近，Synaptics已经推出多款成熟tdDI单芯片解决方案，能够有效压低模组厂商的公版架构产品成本，引起了许多面板模组厂商的共鸣。

公司是国内最早掌握on-cell、in-cell技术及全套解决方案的公司，能力处于行业领先水平，并已开始批量出货。

我们认为，作为中小尺寸面板模组产能出货量排名全国第一、全球第二的领先企业，深天马毫无疑问将受益于tdDI单芯片解决方案的推广与应用，未来有望从外挂式触控这片本不属于面板厂商的领域，抢占下更多的市场份额，进一步提升产品附加值，公司这一块的进展情况值得持续观察。

4。专业显示快速成长，车载是今年的重要看点。

前文我们已经提及天马在专业显示的众多细分领域都有深厚的积累，目前公司在专业领域拥有Tianma和NLT双品牌，灵活搭配上海天马、中航光电子、日本NLT的多线产能，在车载、医疗、工控等领域取得了众多客户的认可。除了外延式的新领域扩张外，目前专业显示的发展还有四个内生性趋势：其一是传统黑白类的显示向彩色化的更替，其二是单一液晶显示向可触控化的更替，其三是显示尺寸的大屏化，其四则是以车载为代表的屏幕数量增加，这四块的内生性增长都将为公司带来确定性的成长收益。

我们认为车载会是公司2015年的首要增长领域，目前汽车电子对屏幕的配备已经从过往导航、背显、音响电话等单一简易显示向智能化、网络化转变，新式汽车上的电子设备的配置形态将极其丰富，语音和触控交互方式的引入将彻底改变传统汽车电子的设计思路，显示面板配置将向更多屏幕、更大尺寸、更高清晰度、多点触控的方向延伸。天马在全球拥有众多整车与大型零组件供应商渠道，2015年车载领域极有可能是收获颇丰的一年。

4。给予深天马增持评级。

从年报情况来看，2014年下半年的情况并不太好，受同业对手竞争策略等因素的影响，中小尺寸部分产品市场价格出现下滑。JDI从9、10月份就开始打价格战：目前a-si5寸IPS屏幕的价格已经从十月的14.7美金跌落至近期的12.8美金；LTPS5寸高清IPS屏幕从十月的26.3美金跌落至近期的24.5美金，HDin-cell屏幕全贴合模组最低已经杀价至25美金以下。同时，我们也看到JDI最近两个季度的财报显示其亏损较大，这些国外厂商较高的运营成本并不能支撑其实施长期的低价竞争策略。中长期来看，LTPS的竞争壁垒、专显与消费多点开花的发展趋势、未来厦门天马成熟后的注入预期都令我们对公司的成长充满信心，公司的中期目标是赶超JDI，成为世界一流的中小尺寸面板厂商。我们预计公司15-16年的EPS分别为0.635、0.890元(摊薄后)，公司目前股价对应今年与明年EPS的估值分别为33.06倍和23.59倍，给予增持评级。

风险提示：1。中小尺寸液晶面板价格持续下滑。

2.LTPS产线量产爬坡进度低于预期。

3。专业显示市场销售开拓低于预期。

西陇化工：战略转型助业绩爆发，14年业绩符合预期

类别：公司研究机构：广发证券股份有限公司研究员：王剑雨，郭敏日期：2015-02-16

核心观点：

2014年业绩快报：每股收益0.39元，符合预期西陇化工发布2014年业绩快报。2014年公司实现营业收入21.98亿元，同比下降1.87%；归属上市公司股东净利润0.78亿元，同比增长61.30%；每股收益0.39元。分季度看，2014年Q4公司实现营业收入6.06亿元，归属于上市公司股东净利润0.20亿元(同比增长85.24%)，每股收益0.10元。

并购战略持续推进，转型高端试剂龙头西陇化工于2012年、2013年、2014年分别并购了湖北杜克、新大陆生物、深圳化迅与湖南化迅。此外，公司通过设立股权投资基金，加快推进并购战略。

公司的战略计划公司已经或即将实行的战略计划包括(1)供应链改革；(2)拥抱互联网，用电子商务平台抓住长尾客户；(3)拓展体外诊断试剂；(4)利用资本市场的平台，开展兼并收购工作。

增发预案有效绑定各方利益，彰显管理团队发展信心公司拟非公开发行股票3500万股，募集资金总额5.5亿元，发行价格15.75元，新发行股份的锁定期均为三年。

我们认为公司此次增发预案包含以下信息：(1)本次新股发行彰显实际控制人对公司的强大信心；(2)公司管理者参与增发有助于保持公司核心竞争力；(3)控股子公司股东、总经理张新学(深圳化迅与湖南化迅的总经理，持有深圳化迅与湖南化迅各30%的股权)参与增发，电镀药水业务扩张可期；(4)嘉兴品松参与增发，体外诊断试剂是公司重点发力业务，有限合伙人尹钦忠、郑建国各持有嘉兴品松35%股权、永和阳光9.08%股权；(5)发行后公司现金充裕，为后续兼并收购创造条件。

盈利预测与投资建议

在不考虑增发摊薄情况下，我们预计公司2015-2016年EPS分别为0.58元和0.78元。公司业绩确定性强，且考虑到公司战略清晰，募投项目从2014年起陆续投产，湖北杜克从2014年起贡献利润，新大陆生物、化迅公司财务并表，股权投资基金不断孵化项目，电商模式或将开启等多个因素，维持“买入”评级。

风险提示

1、并购重组低于预期；

2、募投项目推迟；

3、营销改革低于预期；

4、产品、原料价格大幅波动。

国信证券：一体两翼布局创新，中小企业融资专家

类别：公司研究机构：国泰君安证券股份有限公司研究员：赵湘怀，王宇航日期：2015-02-16

投资要点：

首次覆盖给予“增持”评级，目标价26元。预计2014-16年/0.93/1.37元，对应2015年PE29倍。考虑到IPO资金到位后，公司创新业务将体现出较高成长性，给予公司略高于行业平均估值水平。

根据公告，70亿元IPO募集资金将主要投向资本中介等创新业务，信用交易空间提升。(1)预计2015年信用交易市场规模约1.5万亿元以上。

资本补充渠道广的券商将受益。国信证券IPO后有望通过发债等多种方式补充资本，预计新增资金有望达到300亿元。(2)经纪与两融业务将实现互利互补。国信拥有高净值客户积累优势，通过尝试“准合伙人”模式实现营业部分权，有利于业务创新。目前公司经纪业务份额(5%)高于两融业务份额(4%)，发展资本中介业务有望后续发力。(3)资本中介业务提供稳定利差，借助杠杆提升公司ROE水平，并减少佣金率下滑趋势。

预计公司ROE2015年将维持在15%以上。

募集资金延伸投行产业链，公司在中小企业首发项目上专业优势明显，激励机制市场化，受益于“注册制”推进。(1)公司较早尝试项目分成制，激励机制强，在中小企业项目和新兴产业项目上储备丰富，IPO待审项目行业前三。(2)注册制改革有望成为成为2015年监管工作重中之重，项目发行进程加快下，国信将凭借定价和分销能力将受益。(3)本次公司IPO募集资金将加大新三板/直投基金/资产证券化兼并收购等业务投向，这将延伸公司投行业务链，为公司提供多元投行业务收入。

核心风险：市场交易萎缩，后续融资低于预期，注册制改革推进不及预期。

嘉事堂：药品快配平台+电商助力铺开全国市场

类别：公司研究机构：渤海证券股份有限公司研究员：王雯日期：2015-02-16

事件：嘉事堂发布公告，拟终止2014年9月股东大会审议通过的公开发行可转换公司债券方案，改为向二级市场定向增发，增发价格为不低于28.62元/股，拟募资4亿元投入药品快速配送平台建设、医疗器械物流配送平台一期建设及补充流动资金。

药品快速配送平台网络建设是此次增发的主要投向。

此次增发方案与去年的可转债方案相比，募集资金规模相同，均是4亿元。

但募投项目发生了变化，此次定增中的约2.3亿投向药品快速平台，剩下的1.2亿和5200余万元分别补充流动资金和投入医疗器械物流配送平台一期建设。而在去年可转债方案中，资金主要投向为收购医疗器械标的公司51%的股权，其它2个项目也是补充流动资金和投入医疗器械物流配送平台一期建设，金额上变化不大。目前收购医疗器械标的公司正陆续并表中，预计2015年并表将完成，此次募投资金的变动将不会影响收购进度。方案的更改预期更多是转债审批时间进度问题，为了使募集资金能尽快投入项目中。

药品快速配送平台建设是打开全国药品市场的战略一步。

我们认为药品快速配送平台网络建设是公司拟通过电商渠道打开全国药品市场的重要一步和基础。公司目前药品业务基本集中在北京，北京外收入占比约15%左右，借助电商，药品有望随着高值耗材业务向全国范围内铺开。此次药品快速配送平台网络将在北京设立药品快速配送平台网络调度中心，在上海、广州、成都、西安等13个一二线城市建设物流配送中心。

投资建议。

公司已经从一个传统的区域性的医药商业企业转变为一个具有创新商业模式的“区域药品销售+全国高值耗材代理”二元化快速发展的商业企业。借助电商及公司创新的运作思路和强大的执行力，公司的药品销售有铺向全国的可能。公司将借助政策春风，以决战的姿态对抗电商。公司深度参与高值耗材渠道整合，已经在全国范围内建立了最大的心内科高值耗材销售网络。不考虑非经常性损益和增发影响，我们预计公司2014-2016年EPS分别为0.50、0.75和0.91元，维持“买入”投资评级。

风险提示：医药电商相关政策低于预期、耗材业务拓展低于预期

理邦仪器：POCT平台+高端彩超，启公司成长新空间

类别：公司研究机构：国海证券股份有限公司研究员：朱玮琳日期：2015-02-16

POCT平台已经成型，成长空间巨大。POCT(床旁快速诊断)应用广泛，同时适用于医院专业市场和零售家庭市场，是体外诊断的发展方向。目前全球POCT市场规模超100亿美元，为全球增长最快的体外诊断子行业。公司POCT，技术高端，市场空间大，行业增速快。已上市的i15为生化诊断平台，即将上市的m16为免疫诊断平台，未来公司还将布局POCT分子诊断平台。

i15血气生化分析仪：生化诊断平台。国内独家，国际领先，性价比高。国内血气生化分析仅耗材市场空间就超20亿元。作为平台性产品，未来还可以拓展其他生化检测指标，市场空间巨大。随着测试卡工艺问题和产能限制的解决，15年产品放量为大概率事件。

m16磁敏免疫分析仪：免疫诊断平台。技术领先，国际独家。磁敏技术优势突出，公司率先实现产品化。

公司产品具有灵敏度高、抗干扰能力强和可同时检测多指标(12-24种)等优点。其中多指标检测能力为公司产品最大特色，受益国内医院按项目收费机制，顺应医院利益诉求。目前国内免疫快检可应用市场规模量级在20-30亿元，增速约20-30%。作为平台性产品，随着公司检测指标的逐步完善和多指标测试卡的推出，m16有望进入免疫快检市场的前三甲。m16目前处于临床注册的最后阶段，预计15年中上市，16年上量可期。

中高端彩超即将上市，市场空间巨大。国内彩超市场市场规模巨大(国内仅更新换代市场空间超250亿元)增速快(约20%)。目前中高端彩超主要由外企垄断，进口替代市场空间巨大。公司美国团队已成功研发出了中高端彩超(便携式AX8和台式AL8)。公司产品图像质量优异，用户体验友好，产品设计简洁优雅，并在德国MEDICA等大型专业展会上获得了好评，后发优势明显。该系列产品有望在15年内在欧美和中国上市，有望开始上量贡献业绩。

布局移动医疗，远程诊断值得期待。远程诊断是未来趋势，顺应国家医改方向，受益国家政策鼓励。2013年公司成立了信息产业部，在移动医疗和远程诊断方面开展了很多工作。公司已推出了理邦远程心电诊断云(SmartECGNet)，未来还将推出理邦妇产诊断云等远程诊断云。远程诊断云的推出，短期可促进公司产品销售，未来可能作为平台，依靠服务收费盈利，可拓展空间巨大，未来发展值得期待。

盈利预测与投资评级：我们认为公司15年将迎来业绩拐点并受益新产品放量。根据盈利预测，我们预计公司15-17年营收分别为6.8、8.7和11.4亿元。由于公司研发费用吞噬利润，传统PE估值失效。随着公司新产品逐步上市放量和研发费用占比下降到10-15%，我们预计2017年公司净利率将回归正常水平。公司三年内市值空间至少100亿元。若简单用PS估值，15年給予医疗器械行业平均的9倍PS，公司市值至少60亿元。维持公司“增持”评级和12月目标价30元。

风险提示：新产品获批预期风险，新产品推广上量低于预期。

中国太保：太保产险换帅，彰显市场化改革决心

投资建议：维持“增持”评级，目标价42元。预计2014-16年/1.79/2.15元。每股EV为20.6/25.5/29.3元，目标股价对应2015年P/倍、倍、倍。

太保产险换帅提升市场化改革预期。中国太保近日公告太保产险原董事长辞职，由集团常务副总裁顾越接任。前任董事长吴宗敏自2007年起担任产险总经理，2011年起担任产险董事长，2007年至2013年太保产险市占率由11.2%上升至12.6%，综合成本率在09-12年持续大幅低于市场平均水平，但是近两年的增速和成本控制略低于行业平均和市场预期。新董事长顾越为太保产险、寿险及资产管理公司的董事。此次高管更迭，预计太保产险在分渠道管理体系优化、商车改革创新、强化风险选择及理赔管控、提升非车险竞争优势等方面有积极进展。预计2015年公司将在打造商车改革、农险、责任险、信用保证保险有所突破，综合成本率有望保持在98%左右。

太保寿险开门红看重价值增长。预计1月会计保费增11%，规模保费增7%，个险渠道新单增65%，银保新单减少60%。太保寿险近年来持续注重价值增长，体现在个险增速超同业，银保未推高现价趸交产品。

预计带来当月新业务价值快速增长50%以上。多年转型也带来续期保费增长15%超同业。展望2015年，银保渠道将主抓期缴和新单保费，个险重心在健康人力，预计2015年健康人力增长7%，人均产能增长10%以上。

风险提示：市场恶性竞争加剧，保费增长不如预期，资本市场波动。

百润股份：预调酒龙头，品牌优势不断强化

类别：公司研究机构：齐鲁证券有限公司研究员：黄文婧，胡彦超日期：2015-02-16

公司公布2014年业绩快报：实现销售收入1.57亿元，同比增长22.37%；营业利润6377万元，同比增长41.7%；实现归属上市公司利润总额5700万元，同比增长36.1%。实现元。原有香精业务的客户拓展、新品延伸带来了收入增长，毛利率的提升及费用率的下降使得利润增速超过收入增速，但最终业绩其实还是低于我们此前对传统香精业务的预测。

目前市场对公司的焦点主要集中在重组注入的锐澳预调酒业务上，我们仍然坚持认为公司在品牌上的先发优势非常明显，公司具备有极强的事件性营销能力、市场营销能力，不断加强与消费者的互动与沟通。

1月份热播的《何以笙箫默》，锐澳进行了完美的品牌植入，剧中处处可见锐澳五彩缤纷的玻璃瓶、灌装、餐酒和RIOlogo，迅速扩大了品牌知名度及美誉度，很多年轻人以在朋友圈晒RIO为乐，通过消费者自发地分享进一步带动品牌在消费者中的传播，一如两年前公司在微博上以荧光瓶为核心通过明星互动进行的营销一样，公司非常擅长抓住吸引消费者的点、感知消费者的诉求，从而能够保持品牌在行业的优势地位。由于这一成功的品牌植入及宣传攻势以及后续进一步的品牌推广，我们认为公司2015年有望超过其承诺业绩，我们认为锐澳销售规模有望超过25亿元。

我们认为，预调鸡尾酒行业正处于快速发展的过程中，RIO通过前期的品牌建设已形成强大的品牌知名度，具备了一定的先发优势，预计在未来的3年内会维持快速的发展态势。我们预计2015-2016公司将实现净利润6亿、9亿。由于标的的独特性及行业的快速成长性，我们按照2016年35倍PE给予65元，维持“买入”评级。目前公司的重组方案依然在会内等待审核，进度可能会慢于原有市场预期，但我们认为通过概率较大。投资者可以在重组方案落地后积极布局。

风险提示：1、食品安全问题；2、竞品竞争加剧。

富春环保：原有主业相对平稳，污泥处臵为未来重点方向

类别：公司研究机构：广发证券股份有限公司研究员：郭鹏，沈涛，安鹏日期：2015-02-16

业绩增长两成，符合市场预期。

2014年折旧会计准则调整对净利润影响约为0.64亿元，占净利润的37%。

原有热电业务相对平稳，新投资溧阳项目仍处建设期。

2014年公司热电联产业务相对平稳，收入14.57亿元，同比几近持平；毛利率23.5%，同比提高2个百分点。其中东港项目收入3.33亿元，净利润0.63亿元，较2013年增长10%左右；新港项目收入3.06亿元，净利润0.51亿元，同比持平。2014年公司新设江苏热电投资于溧阳热电项目(投资预算3.87亿元)，成为该业务未来2年新的增长点。

围绕固废产业，打造以污泥处臵为核心的龙头企业。

公司向大股东、核心管理层、战投增发1.68亿股，底价7.52元用于补充流动资金(12.6亿元)的方案已通过股东大会。公司明确表示将打造以污泥处臵为核心的固废龙头企业，持续推进“固废处臵+节能产业”的异地并购，提高环保业务在主营收入中的比重。我们预计大股东、核心管理层和战投入股后，将加速推动公司以污泥处臵为核心的项目并购。

暂不考虑摊薄，预计公司2015-16年EPS分别为0.27、0.30元。公司原有主业平稳增长，我们预计伴随核心管理层、战略投资者的入股，公司将加快“固废处理+节能产业”在全国的并购步伐，以污泥处臵业务为核心，加速打造成为固废领域的平台型公司。维持“谨慎增持”评级。

风险提示：下游需求下滑导致供热量下降；机组环保投入超预期；

招商银行：营收延续高增长，规模增速适当放缓

类别：公司研究机构：平安证券有限责任公司研究员：励雅敏，黄耀锋日期：2015-02-16

事项：招商银行収布2014年业绩快报，14年净利润同比增8.1%：2014年度总资产4.7万亿元，同比增17.8%/环比增0.3%。其中贷款+14%YoY/+1%QoQ；存款+19%YoY/+1%QoQ。营业收入1658亿元，同比增25%；14年归属于普通股股东净利559亿元，同比增长8.1%。不良贷款率1.11%，环比三季度上升1BP.

平安观点：

营收增速延续高增长，四季度规模增速适当放缓。

招行14年净利润增速8%，基本符合我们在14年业绩预览中的预测(10%)，低于市场一致预期(13%)。虽然净利润低于预期，但公司在收入端仍获得了较好的业绩成绩。营业收入全年同比增长25%，4季度单季环比持平，仍维持高速。我们预计其中的非利息收入增速仍维持在50%以上，同时生息资产及存款觃模的快速扩张抵消了来自于息差的负面因素，是营收维持高增长的原因。净利润低于预期的主要原因仍是我们提示的资产质量压力的客观因素以及管理层业绩平滑的主观因素结果。就目前公布业绩快报的银行来看，5家银行(中信、民生、招行、浦収及兴业)在4季度均仍在加大拨备计提的力度。

招行从3季度起进行了业务中心的调整，适当放缓觃模增长压低同业业务占比，以在资本金、拨备及业绩增速之间完成平衡。这也使得其4季度总资产觃模增速是目前公布业绩快报银行中最低的(+1%VS兴业10%，浦収/民生6%，中信2%).

核销后不良维持稳定，15年拨备计提压力略降。

14年底招行不良率1.11%，环比上升1bp(VS行业环比上升9bp)。虽然招行在意识到经济下行过程中快速扩张所带来的资产质量负面影响之后适当进行了收缩战略，但来自小微企业贷款的资产质量压力仍需要进一步消化，公司4季度不良生成率基本维持三季度高位。由于公司2014年大幅增加了拨备计提力度(预计全年信贷成本已达到1.2%)，其拨贷比已接近2.5%的达标线，因此我们预计对招行而言拨备对利润所带来的负面影响将在2015年减弱。

投资建议。

风险提示：经济增长低于预期，资产风险加速暴露。

中国国旅：积极布局，等待风起

类别：公司研究机构：海通证券股份有限公司研究员：林周勇日期：2015-02-16

市场目前对于中国国旅比较纠结，下面谈谈几点有别于市场的认识：

1.关于首都机场/浦东机场免税店招标问题--可以乐观期待.

2。关于国企改革--箭在弦上，耐心等待.

(1)国企改革是时代大潮，首批央企及部分地方先锋已拉开帷幕，对于公司而言，大潮总会到来，无非是早点还是晚点的事；(2)从公司层面，改革迫在眉睫--从外部环境看：面临国外大公司的竞争、面临国内经济新常态的压力、面临新经济/新模式的挑战；从自身角度：机制不灵活，在完全竞争领域，会有诸多劣势；(3)公司对于自身的劣势有清醒的认识，相信国资委层面也有深刻的认识，因此，国企改革亿箭在弦上，悬念在于何时射出！

3。关于跨境电商--不悲观也不盲目乐观，取决于改革的力度和架构的设置.

4。投资建议--积极布局，等待风起！(1)仅考虑存量业务，2015PE约25倍，估值基本合理；(2)年内确定的催化剂：业绩增长重回靓丽，三亚海棠湾二期启动(酒店+公寓)。年内或有的催化剂：拿下首都机场免税店、国企改革推进、跨境电商业务推进；这三个对公司均有重大影响，国企改革时间点不好确定，首都机场免税店能否拿下存在不确定性。

(3)在三个重大利好兑现之前，恰是布局的好时机(股价里隐含的预期不多)，当然要能耐得住和熬得住--相信改革、免税店招标、跨境电商带来的巨大向上弹性！(4)暂时仅考虑存量业务，预计2015-16、2.21元；建议积极买入，暂维持58元的短期目标价(按15PE30倍).

风险提示：海棠湾免税店销售低于预期，突发事件，税收体制或电商的可能影响。